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“카카오 합병비율 조작 2조8천억 횡령” 고발

투기자본감시센터 “카카오 주가 10배 부풀려 합병” 카카오 “근거없는 주장…자본시장법‧주총 등 절차 거쳐”

2018년 10월 10일(수)
조현호 기자 chh@mediatoday.co.kr
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김범수 카카오 이사회 의장 등이 4년 전 다음과 카카오 합병 당시 카카오의 주가를 과도하게 부풀려 산정해 2조8000억원을 횡령했다는 주장이 나왔다.

투기자본감시센터(투감센터, 공동대표 윤영대)는 10일 김범수 의장과 이제범 카카오 대표이사, 송지호 카카오 재무담당이사, 최세훈 다음커뮤니케이션 대표이사, 김교태 삼정회계법인 대표이사 등 20여명의 카카오 합병 관련 책임자들을 특정경제범죄가중처벌법상 횡령‧배임‧사기 및 업무방해, 자본시장법 위반 혐의로 서울중앙지검에 고발했다.

투감센터는 고발장에서 김범수 의장이 2014년 다음과 카카오의 합병 비율 산정과정에서 ‘현금흐름할인방식’으로 카카오의 합병주가를 산정해 ‘이자할인방식’으로 산정되는 주가보다 10.74배를 부풀려 합병해 2.8조원을 횡령했다고 밝혔다. 투감센터는 카카오 주가 산정방식인 ‘현금흐름할인방식(DCS:Discounted Cashflow)’을 두고 “많은 변수를 왜곡해 수익가치가 부풀려질 수 있다”고 지적했다. 이 방식은 투자목적을 분명히 한다는 장점도 있지만, 미래현금흐름, 할인율, 성장률, 잔존가치 등 주요 변수에 평가자의 주관적 판단이 개재될 수 있는 단점도 있다.

투감센터는 “유사기업이 없다는 이유로 카카오의 비교주가를 산출하지 않고 합병비율을 결정했다”고도 지적했다.

지난 2014년 10월1일 합병한 다음과 카카오의 합병비율은 1대 1.5557456으로, 다음 주식 1주가 7만2910원, 카카오 주식은 11만3429원으로 산정됐다.

투감센터는 “김 의장 등이 등기상으로는 다음을 존속법인으로 합병하면서도 회계처리는 카카오를 존속법인으로 역합병회계 처리해 1조6000억원을 영업권(다음 상장주가와 장부가 차액) 등으로 가산하여 정상합병보다 자기자본을 약 1조3000억원 부풀려 조작했다”고 주장했다.

이 단체에 따르면, 합병직전 다음의 자기자본은 5080억원으로 합병시 차지하는 비중도 74%로, 카카오의 26%(1785억원) 보다 높았다. 다음의 1주당 자기자본은 3만7464원인 반면 카카오는 6458원으로 5.8배이고, 합병 후 차지하는 비중은 15%에 불과했다.

▲ 지난 2016년 5월26일 오전 경기도 성남시 분당구 스타트업캠퍼스에서 열린 총장 취임식 및 비전 선포식에서 초대 총장으로 선임된 김범수 카카오 의장이 비전 및 운영방향을 이야기하고 있다. ⓒ 연합뉴스
▲ 지난 2016년 5월26일 오전 경기도 성남시 분당구 스타트업캠퍼스에서 열린 총장 취임식 및 비전 선포식에서 초대 총장으로 선임된 김범수 카카오 의장이 비전 및 운영방향을 이야기하고 있다. ⓒ 연합뉴스
투감센터는 수익성을 비교할 경우 “다음의 최근 3년간 세전이익 합계가 3124억원이고, 카카오는 444억원에 불과해 합병비중이 12%에 불과하고 더욱이 다음은 1주 당 세전이익 2만3036원이고 카카오는 1605원으로 14배이고 합병 후 비중이 7%에 불과했다”고 평가했다.

이에 투감센터가 상속세법에 따른 ‘이자할인법’으로 두 기업의 합병비율을 따져보니 다음은 주당 5만7438원을, 카카오는 주당 8320원을 받는 것이 적절하며 두 기업의 합병비율은 1:0.1448586이므로 카카오 1주당 다음주식 0.1448586주를 배정해야 한다고 분석했다.

투감센터는 합병당시 두 회사를 동일한 기준으로 평가 비교했어야 함에도 다음에게는 수익가치를 산출하지 않은 반면, 카카오에겐 현금흐름방식을 사용했다는 점을 문제로 지적했다.

투감센터는 합병 당시 다음의 1주당 가치인 7만2910원은 적정하다면서도 카카오의 경우 5년 후의 현금흐름을 반영해 현재가치를 18만4706원으로 19.3배까지 부풀렸는데, 이는 다음에 비해 상대적으로 13.9배(=19.3/1.39)를 부풀려 조작했다는 반증이라고 주장했다. 투감센터는 “상속세법에 의하면 다음의 1주당 수익가치가 카카오의 약 7.4배인데, 현금흐름은 정반대로 다음의 1주당 수익가치가 카카오의 절반에 불과하다는 사실은 실제가치와 정반대로 왜곡된 것이 명백하다”며 “카카오의 수익가치 산정이 잘못되었음을 반증한다”고 설명했다.

투감센터는 “결국 합리적 기준인 상속세법에 의한 이익할인법에 의한 산정비율(다음과 카카오 1:0.1448586)에 비해 카카오 가치를 10.7배 이상 부풀린 것”이라고 판단했다.

이밖에도 합병법인이던 다음의 대주주나 이사들도 당연히 이익할인법이라는 같은 조건에서 산출한 합병비율인 다음:카카오=1:0.1448586의 비율과, 카카오의 현금흐름방식으로 산출한 카카오의 수익성은 부풀린 것이라는 사실을 알 수밖에 없었을 것이라며 따라서 다음의 이사들의 배임이 명백하다고 강조했다.

다음의 설립자며, 최대주주였던 이재웅 전 쏘카 대표를 두고 투감센터는 “네이버에 이어 독점적 사업인 다음의 경영권을 가진 이재웅은 경영권 손실이라는 자신의 엄청난 손실을 감수하면서 김범수의 이익을 위해 이러한 결정을 방관하는 방식으로 공모하여 김범수에게 불법 이득을 만들어 준 이해할 수 없는 범죄 행위”라고 비판했다.

이에 카카오 측은 근거가 없는 주장에 불과하며 현행법과 절차를 지켜 합병했다는 입장이다. 카카오 관계자는 10일 오후 “고발장의 내용들은 근거가 없다고 본다. 합병이라는 것이 여러 주주들의 합의, 주주총회를 통해 진행되는 것인데, 당시 합병도 수많은 주주들이 모여 주총에서 승인한 것”이라며 “자본시장법에 의해 회계법인이 가치를 산정했다”고 밝혔다.

현금흐름방식을 사용한 이유에 대해 이 관계자는 “당시 성장이 가파르게 상승하는 산업계인데다 4차 산업혁명 전망으로 계속 상승세를 타고 있었기 때문에 적절한 주가 산출방식은 현금흐름 할인 모형 밖에 없었다”며 “(카카오가) 배당 실적이 없고, 성장이 가파른 기업이어서 법에 따라 현금흐름할인법을 사용했다”고 말했다.

▲ 투기자본감시센터 관계자들이 10일 김범수 카카오 의장 등을 특가법상 횡령 배임 및 자본시장법 위반 혐의로 서울중앙지검에 고발했다. 사진=윤영대 투기자본감시센터 공동대표
▲ 투기자본감시센터 관계자들이 10일 김범수 카카오 의장 등을 특가법상 횡령 배임 및 자본시장법 위반 혐의로 서울중앙지검에 고발했다. 사진=윤영대 투기자본감시센터 공동대표

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